עתונות

חלומו של כל עובד: המדריך המלא לאקזיט מוצלח

מי קובע אם בכלל לעשות אקזיט, על אילו סעיפים להקפיד בהסכם, אילו סוגים יש וכיצד נעשה התשלום? בעקבות רכישת דאטורמה הישראלית, בדקנו איך לבצע אקזיט בדרך הנכונה ביותר


"אקזיט" - הנפקת מניות החברה לציבור או מכירה של החברה את פעילותה - היא מילת הקסם שמהלכת פלאים על יזמים, משקיעים, עובדים ומנהלים. האקזיט הוא משאת נפשם של כל מי שמעורבים בחברה: היזמים שחלמו והגשימו; המשקיעים שהאמינו ביזמים וסיכנו את כספם; העובדים שהצטרפו למסע; והמנהלים שניתחו שוק, הציבו לחברה יעדים ודאגו להשיגם, ובנו פעילות שייצרה ערך.

אקזיט נובע מצירוף של מספר גורמים במקום הנכון ובזמן הנכון. הטכנולוגיה של החברה הבשילה לכדי מוצר; הנפקה לבורסה או מיזוג עם חברה אחרת, ומעל לכל - ניהול נכון של החברה. הנהלה נכונה וטובה היא פעמים רבות מפתח הקסם לדלת האקזיט. לא די מוצר או טכנולוגיה יוצאי דופן, כי ללא ניהול נכון האקזיט יהפוך לרוח רפאים.

בעקבות עסקת הענק שדווחה אתמול (שני), לפיה חברת סיילספורס העולמית הודיעה כי היא רוכשת את חברת דאטורמה הישראלית, בסכום המוערך על ידי גורמים המקורבים לעסקה בכ-850 מיליון דולר, החלטנו לבדוק - איך אפשר לעשות אקזיט בצורה הכי נכונה.

מי קובע מתי ואם בכלל לעשות אקזיט: הדירקטוריון, בעלי המניות, המנכ"ל?

הדירקטוריון הוא הגוף שמתווה וקובע את מדיניות החברה, ומורה למנכ"ל את הכיוון שעליו ללכת בו. המנכ"ל הוא הסמכות הביצועית העליונה בחברה, ומתפקידו לנקוט בכל הפעולות והמהלכים הנדרשים על מנת להוציא את מדיניות החברה אל הפועל. בעלי המניות, שכוללים גם משקיעים, מצפים להשאת רווח על השקעתם, אולם על אף שהם ידרשו לאשר את המהלך - אין להם השפעה ישירה על ההחלטה אם ללכת לאקזיט או לא.


יחד עם זאת, במצבי קיצון, בעלי מניות שאינם מרוצים מקו המדיניות בו נקט הדירקטוריון יכולים לפעול לשינוי הרכב הדירקטוריון לכזה שלדעתם יקדם את סדר היום שלהם. בסופו של יום, הדירקטוריון קובע מתי ואם בכלל לעשות אקזיט.

החלטה כזו נעשית זמן לא מבוטל מראש, ומכניסה את החברה לדרך פעולה מוטת אקזיט. המנכ"ל יוציא את המהלך אל הפועל, אולם המילה האחרונה תהיה של הדירקטוריון. כחלק מהתהליך, בעלי המניות יתבקשו לאשר את המהלך, ותיאורטית יש בידם לטרפד אותו במקרה שהתשואה על ההשקעה נמוכה או אף שלילית.  

איך עושים הסכם אקזיט, על אילו סעיפים להקפיד ובעיקר - מה לא לעשות

על מנת להבטיח יתרון באקזיט, משקיעים צריכים להניח את התשתית לכך כבר בשלב הראשון בו הם משקיעים בחברה, בין אם במסגרת הסכם ההשקעה או הסכם נפרד אחר. כאשר מתבצע אקזיט במסגרת הנפקת זכויות היתר של המניות, הן מתייתרות והופכות לרגילות. אותו הדבר יקרה במיזוג בו זכויות היתר הן של החברה המתמזגת. לכן, על מנת להבטיח זכויות יתר, בעיקר בנושא רישום למסחר, יש לבסס זאת בהסכם.

אקזיט באמצעות הנפקה של מניות החברה לציבור נעשה בדרך של תשקיף. במקרה זה, הנושא החשוב ביותר לבעלי המניות הוא "תקופת החסימה" שלאחר ההנפקה, שבמהלכה בעלי המניות שבטרם ההנפקה אינם יכולים למכור את מניותיהם. לא זאת בלבד, מדיניות מידע פנים מגבילה עובדים ונושאי משרה ממכירת מניות באופן שוטף, אלא רק בחלונות זמן קבועים שתחילתם לאחר פרסום דוחות כספיים וסופם מספר ימים לפני תום רבעון. לפיכך, לא תמיד ניתן למקסם את הרווח שנובע מהאקזיט.

בהנפקות בארה"ב יש יתרון למשקיעים שחתמו על הסכם עם החברה, שמבטיח את זכויות הרישום והעדיפות ברישום המניות למסחר. הסכם זה יעניק למשקיעים זכות קדימה ביחס לבעלי מניות אחרים, ובמקרים מסוימים אף יעניק בידם כוח לכפות על החברה לרשום את מניותיהם.

מתווה של מכירת החברה או פעילותה נחשב פעמים רבות כ"פירוק" לצורך מימוש זכויות המשקיעים. הגדרה של אקזיט כ"פירוק" תעניק למשקיעים יתרון וקדימות בקבלת הכספים ששולמו כתמורה בעסקה. לפיכך, כל עוד החברה אינה ציבורית, חשוב שהמשקיעים יבטיחו את זכויותיהם העודפות במסגרת תקנון ההתאגדות של החברה, בעיקר בהגדרת הזכויות הפיננסיות העודפות שצמודות למניות שהוקצו למשקיעים.

אילו סוגים של אקזיטים יש - מכירה, בעלות מניות בעמדת מיעוט או יעוץ

אקזיט נחלק ל-2 קטגוריות עיקריות - הנפקה או מכירה. במסגרת הנפקה, החברה רושמת את המניות שלה למסחר בבורסה מוכרת כלשהי בעולם ומגייסת הון ממשקיעים. המהלך מתמחר את שווי המניה של החברה אולם הוא נתון לשינויים עקב תמחור השוק את החברה ויכול לעלות או לרדת. במקרה זה האקזיט הוא עקיף ומותנה ביכולת של בעלי המניות למכור אותן במסחר.

במקרה של מכירה, מצב הדברים הוא שונה. כאן התמורה בגין המניות ניתנת במועד השלמת העסקה, ואם היא נעשית במזומן - בעל המניות מממש את מניותיו באותו מועד. במקרה שהתמורה ניתנת במניות של החברה הרוכשת, המימוש של השווי עלול להיות מותנה בתנאים מסוימים, כגון תקופת חסימה, התחייבות למכור את המניות לשיעורים וכמובן מחיר המניה בשוק.

אפשרות ביניים לאקזיט קיימת בתחום שמתחיל לתפוס תאוצה בישראל - השוק המשני (Secondary), שמאפשר מפגש עם כסף עוד טרם הנפקה או מיזוג. במקרה כזה, צד שלישי (בדרך כלל קרנות שתמתחות בתחום, או משקיעים גדולים שכבר מחזיקים במניות החברה) קונה את המניות בעסקה פרטית והופך לבעל מניות בחברה, תוך ציפייה לאקזיט מלא בהמשך הדרך.

מסלול זה מאפשר גם שחרור לחץ אצל עובדים ומייסדים, שמעוניינים לראות תמורה מסוימת לעמלם, בייחוד כאשר קיימים להם צרכים כלכליים. כמו כן, מסלול זה מתאים למשקיעים ראשונים, שהשקיעו סכום קטן בתחילת הדרך ואין להם את אורך הנשימה הנדרש להמשיך, או שהדבר אינו מתאים למודל הכלכלי שלהם. אקזיט כזה מאפשר להם להישאר בחברה עד לביצוע האקזיט המלא. בגדול, מדובר בהחלפה של בעלי מניות.

איך נעשה התשלום ועל מה המוכר מתחייב?

התשלום יכול להיות בכל "מטבע" סחיר: במזומן או בניירות ערך של הרוכש אותן המוכר יכול לממש על ידי מכירתן בבורסה. העיקרון באקזיט הוא שכנגד נכס, שלא היה סחיר עד אותו מועד, מקבלים כסף או נכס סחיר.

באקזיט באמצעות הנפקה, ההתחייבות היחידה שחלה על בעלי המניות היא חסימה ממכירה במשך תקופה מסוימת. שונים הדברים במקרה של אקזיט באמצעות מכירת החברה. בדרך כלל, הרוכש יבקש להטיל מגבלות מסוימות על בעלי השליטה ובעלי המניות, הן ביחס להגבלת מכירת המניות בשוק והן ביחס לאי-תחרות בחברה הרוכשת לתקופה מסויימת, או אף דרישה שהמוכר ימשיך לעבוד בחברה למשך זמן מסוים.

במקרה של רכישה על ידי חברת ענק, האחרונה לא תגביל את מכירת המניות בשוק אולם עשויה להתעקש על המשך העסקה של עובדים ומנהלים, ולעיתים תקשור בין אפשרות מכירת המניות על ידם לבין לוח זמנים שיתאים להתחייבות כזו. כיצד ניתן להבטיח

שהעובדים יהנו ממכירת חברה או ממיזוג עתידי שלה?

קיימים 2 מסלולים - מימוש אופציות ובונוסים על העסקה. מימוש אופציות נעשה במסגרת תוכנית אופציות למניות (בהתאם לסעיף 102 לפקודת מס הכנסה) במסלול שמקנה הטבת מס בשעור של 25% בלבד. כלומר, אם לעובד מסוים מגיע 10,000 שקל, הוא ישלם 2,500 שקל מס. התוכנית הזו קובעת תקופת אכשרה - vesting - שמבוססת על תחנות זמן כפי שתקבע החברה.

יחד עם זאת, על מנת להינות מהטבת המס במסלול זה, האופציות והמניות כפופות לחסימה ממכירה במהלך שנתיים ממועד ההענקה. עובדים שקיבלו אופציות כחלק מתנאי העסקתם (עניין שבשגרה בחברות טכנולוגיה), יכולים לממש את האופציות למניות במועד ההשלמה של מכירת החברה; ויקבלו בגינן תמורה כמו כל בעל מניות אחר - או בצורת מניות של החברה הרוכשת או במזומן.

בדרך כלל המימוש הוא "נטו", כלומר העובד מקבל ללא תמורה כמות מסוימת של מניות בניכוי מחיר המימוש שהיה עליו לשלם. המכשול העיקרי לעובדים הוא כמות האופציות שניתנות למימוש במועד העסקה, והאם פקעה תקופת החסימה (שנתיים) שקבעה רשות המסים. הפתרון מצוי בשני מישורים: האצת תקופת האכשרה - במקרה של העברת השליטה לרוכש והסדרת הנושא מול מס הכנסה.

לרוב, על מנת להתגבר על המכשול הזה משתמשים באופציית הבונוס לתגמול העובדים בעת מכירת החברה. מדובר בהחלטה של החברה, שמשמעה ויתור של בעלי המניות על חלק מהתמורה לטובת העובדים. במקרה כזה המיסוי יהיה לפי המס השולי החל על כל עובד.

הכותב הוא שותף בכיר במשרד המבורגר עברון וראש תחום טכנולוגיה ותאגידים